绝味食品2018中报点评：开店稳定增长，成本可控毛利上行

　　绝味食品(603517)

　　事件：

　　绝味食品发布2018年中报，上半年公司实现营收20.85亿元，同比+12.62%，归母净利润3.15亿元，同比+32.55%，归母扣非净利润3.11亿元，同比+36.76%;其中Q2实现营收11.20亿元，同比+14.87%，归母净利润1.65亿元，同比+33.75%，归母扣非净利润1.63亿元，同比+41.37%。收入符合预期，业绩略超预期。

　　投资要点：

　　业绩回顾：2018H1实现营收20.85亿元(同比+12.62%)，归母净利润3.15亿元(同比+32.55%)，归母扣非净利润3.11亿元(同比+36.76%)。2018H1毛利率35.48%(同比-0.15pct)，净利率14.92%(同比+2.14pct)，销售费用率8.32%(同比-3.32pct)，管理费用率6.29%(同比-0.02pct)，财务费用率-0.06%(同比-0.13pct)，期间费用率14.55%(同比-3.47pct)。经营活动产生的现金流量3.32亿元(同比-24.74%)，其中销售商品、提供劳务收到现金+13.25%，购买商品、接受劳务支付的现金+34.31%。2018H1存货4.45亿元，其中原材料4.20亿元，预付款项1.38亿元，预收款项1.12亿元，均比Q1略升。

　　收入分析：门店净增贡献收入增长，海外市场稳步发展。公司上半年实现营收20.85亿元，同比+12.62%(Q1：+10.11%;Q2：14.87%)，Q2为开店旺季增速快于Q1。收入增长主要来自门店数量的增加和单店收入的增长。截至2018H，公司门店数量9459家，较去年同期净增849家，门店增长对收入贡献约为9.86%，单店收入增长贡献则为3%左右。海外门店来看，新加坡已设门店8家、香港约设立门店10家。全年来看，公司国内实现年增800-1200家预定目标无忧，海外市场开拓继续推进中。

　　利润分析：上半年毛利率持续提升，下半年鸭价上涨毛利率存压。2018H1毛利率35.48%(Q1：34.42%;Q2：36.39%)，同比-0.15pct，其中Q2环比Q1提升1.97pct。1)毛利率环比提升主要系公司辅料成本下行所致。2)2018H存货4.45亿元(同比+62.65%)，其中原材料4.20亿元，主要系鸭价低位公司备货所致;3)2018H预付款项1.38亿元(+72.29%)，其中占比最高的为天水天椒商贸由西安公司(占比21.41%)，主要系为防辅料涨价，公司进行提前备货。4)鸭价来看(采用河南许昌毛鸭平均价)，上半年毛鸭价格维持在3.25元/斤-3.5元/斤之间，Q3以来鸭价上行，截至2018/8/17已涨至3.85元/斤，涨幅达10%，公司下半年毛利率存压。

　　费用分析：广宣投放下行，未来费用维持合理水平。2018H1期间费用率14.55%(同比-3.47%)，销售费用率8.32%(同比-3.32pct)，其中广告宣传费大幅下行，上半年广告宣传费2802万，同比-71.52%，主要系公司秉承“大市场小做，小市场大做”的原则，去年借上市之机费用投放较多，基数较高，叠加今年世界杯事件本身引流作用较强，费用投放较少。公司将根据市场竞争情况，进行费用投放，预期下半年费用维持在合理水平。

　　未来展望：短期定位管理能力输出，长期展望“美食生态圈”。短期来看，公司依托核心竞争力，对成熟市场门店主动优化，成长市场空白区域门店开拓，未来将充分受益于三四线城市的消费升级。长期来看，公司将从内向型服务转变为开放型对外服务，将公司成熟的供应链能力、信息化技术等优势对外开放服务，公司通过新项目孵化、投资并购等方式布局“美食生态圈”，致力成为轻餐饮和特色美食加速器。

　　盈利预测和投资评级：维持“买入”评级。预计公司2018-2020年EPS分别为1.56元、1.92元、2.28元，对应PE分别为22X、18X、15X，公司为休闲卤制品行业龙头，短期定位管理能力输出，长期展望“美食生态圈”，发展路径清晰，维持“买入”评级。

　　风险提示：渠道拓展不及预期;行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;商品安全问题。