重庆啤酒股票点评：啤酒提价可覆盖成本，促销幅度小于预期

　　重庆啤酒（600132）

　　二季度净利润增速符合我们预期

　　2018年上半年公司实现营业收入17.64亿元，同比增长约11%;实现归母净利 润2.1亿元，同比增长30%。分季度看，2季度单季实现营业收入9.51亿元， 同比增长约11%；实现归母净利润1.343亿元，同比增长约18%。2季度净利 润增速与我们深度报告里给出的预期（估2Q净利润1.3亿元附近）十分接近。

　　啤酒提价可覆盖成本，促销幅度小于预期拆分看，2季度综合毛利率低于我们的预期同时三项费用率亦低于我们预期。 2Q毛利率同比基本持平，为43.1%，若考虑到2季度委托加工量增加对毛利率 的拖累作用，则本轮提价完全可以覆盖成本上涨；三项费用率合计20.53%，同 比虽增加1.76个百分点，但我们分析认为这主要源自世界杯开赛期间公司增加 了世界杯主题宣传以促进销量所致，因调研显示单纯因提价后的促销力度小于 预期。实际的财务数据与我们预期的差距在于：我们原本预期提价幅度更大将 带来毛利率同比提升，同时公司为了配合提价会适当加大促销力度以带动销量。 但实际的情况可能是公司实施适度的提价幅度，因市场接受度良好而未采用过 多的促销让利手段。尽管与我们当初的预期幅度有差距，但变动的方向一致。

　　啤酒量价齐升，产品结构升级进行中

　　量价拆分看，上半年公司啤酒营收同比增长9%，销量同比增约5% （约47.2 万千升），代表啤酒吨价同比增约4%，呈现量价齐升的局面。产品端，上半年 占比最大的中档啤酒（以乐堡，重庆国宾系列为主）营收增长近9%至11.8亿 元，而高档和中档啤酒营收增幅分别为13.4% （收入2.7亿元）和3.5% （收入 2.3亿元），低中高档啤酒增速逐级加快。高档啤酒如“特醇嘉士伯”销量同比大 增，“乐堡野”在餐饮渠道的铺市率提高，新上市的“重庆小麦白”亦热销。

　　四川和湖南两地市场未来有望有所突破

　　得益于委托加工量增长，湖南和四川（宜宾新厂建成后产能承接）营收增速分 列第一和第二，分别达到37%和24%，超预期，而大本营重庆市场营收则保持 4%的稳定增速。嘉士伯于2017年推行“大城市战略”，四川省选取4个城市实 施，2018年其范围有所扩大，并且主推中档系列啤酒。结合上半年湖南营收增 速超预期以及渠道调研信息，预估湖南省部分区域中档啤酒销量占比有较大幅 度的提高，这可能与公司主动调整战略有关。展望未来，重庆大本营稳扎稳打， 四川和湖南两地市场有望形成新突破。

　　盈利预测及评级

　　综上，预计2018-2020年公司实现归母净利润4.34亿元、5.45亿元和6.98亿元， 同比分别增长32%、25%和28%， EPS为0.90、1.13、1.44元/股。目前股价对 应2019、2020年动态PE分别为23倍和18倍。维持买入评级。

　　风险提示

　　包材及原物料价格大幅上涨，2、消费税提高，3、促销及广告费增加。