开立医疗：业绩符合预期，高端产品持续放量

　　开立医疗(300633)

　　事件：公司发布 2018 年中报， 实现营业收入 5.40 亿元，同比增长 27.55%，归母净利润 1.18 亿元，同比增长 60.16%，扣非净利润 9873 万元，同比增长40.69%。

　　业绩符合预期，高端产品持续放量带来盈利能力提升。 2018 年二季度公司实现营业收入 3.10 亿元，同比增长 17.32%，归母净利润 9703 万元，同比增长52.60%，扣非净利润 8387 万元，同比增长 36.90%，利润增速高于收入增速主要是由于 2016 年底上市的高端彩超 S50 系列和高清内窥镜收入占比持续提高带来毛利率提高到 69.10%，较 2017 年底提高了 0.78pp，净利率达到21.82%，同比提高 4.44pp，盈利能力持续提高。

　　高端彩超 S50 系列占彩超总收入比例接近 30%， 进口替代拉开帷幕。 2018 年上半年彩超业务实现营业收入 4.53 亿元，同比提高 28.49%，覆盖国内高中低端多层次用户需求，其中 2016 年底获批上市的高端彩超 S50 系列在 2017 年已逐步获得市场认可，在国内三甲医院超声科、体检科、手术室、妇产科等科室装机使用，目前 S50 占比接近 30%，中高端系列 S40 和 S50 合计占比接近70%，具备和进口品牌直接竞争的实力。

　　内生+外延丰富内窥镜产品线，逐步提高公司市场竞争力。 2018 年上半年内窥镜业务实现营业收入 4619 万元，同比增长 78.02%，收入占比达到 8.55%，其中公司在 2016 年底推出的 HD500 高清内镜相关技术水平在国内同行业中处于领先地位，逐步在国内外市场获得认可，在研品种中升级产品 HD550 已进入技术审批阶段，有望于 2018 年内获批;与此同时，公司于 2017 年底与上海威尔逊及上海和一医疗签订收购意向书，向镜下治疗器具拓展，与自研内镜产品相互协同。

　　盈利预测与估值： 我们预计 2018-20 年公司收入 12.91、 16.74、 21.71 亿元，同比增长 30.51%、 29.70%、 29.69%，归母净利润 2.70、 3.60、 4.69 亿元，同比增长 42.14%、 33.17%、 30.41%，对应 EPS 为 0.68、 0.90、 1.17。 目前公司股价对应 2019 年 35 倍 PE， 考虑到公司正处于业绩加速增长期，高端彩超和高清内镜有望受益于进口替代的进程，同时在研品种硬性内窥镜、超声内镜、血管内超声等成长性较强，我们认为公司 2019 年合理估值区间为 40-45倍 PE，公司合理价格区间为 36-41 元，上调“买入”评级。

　　风险提示： 海外销售风险，产品质量控制风险，政策变化风险。