白云机场：广告业务统一模式，枢纽机场非航逻辑强化

　　白云机场(600004)

　　业绩简评

　　7月31日晚，公司公告广州白云国际广告有限公司和迪岸双赢集团有限公司签署T1航站楼广告媒体经营项目合同。

　　经营分析

　　外包“保底价+超额提成”，统一广告业务经营模式：新T1航站楼广告媒体经营项目合同采用“保底价+超额提成”的计费模式，合同期共58个月，保底价总金额为16.77亿，超额提成率10%，第一年超额提成基准数3.25亿，超额提成基准数年度递增比例15%。本次合同签订后，T1广告业务改为外包经营，与T2航站楼运营模式统一，类比深圳机场，盈利能力将有较大幅度提升。此次将T1广告业务整体向迪岸公司外包，也有利于提升其业务积极性，进而提高白云机场的广告业务收入。

　　高超额提成基准数增幅，枢纽机场非航逻辑不断强化：本合同亮点在于超额提成基准数年度递增比例为15%，大幅高于T2的6%。我们认为这再次体现了市场对于枢纽机场未来非航价值高增长的认同。保底营业收入同样以此增速提高，也打消了市场对于T2广告业务长期分流的担心。同时考虑到T2投产后，对于T1广告业务的短期分流影响，首年保底净利润预计为1.85亿，小于2017年净利润2.2亿，保底额符合预期。

　　航空业务运行平稳，等待放量：2018年1-6月，公司飞机起降架次同比增长3.8%，旅客吞吐量同比增长7.4%，流量增速稍有回落。不过T2投产，预计白云机场有望迎来新一轮放量。民航新政后，白云机场放行正常率明显提高，已经连续9个月高于80%，达到调增机场容量标准。预计白云机场流量增速将稳中有升，航空业务得以稳步发展。

　　投资建议

　　2018年12月后，民航发展基金返还取消，对公司业绩有明显影响。不过白云机场作为门户枢纽，内生增长无忧，流量平稳增长，我们依然坚定看好枢纽机场流量非航变现能力。公司业绩双轮驱动，预计将重新回到上升通道。预计公司2018-2020年归母净利润为15.1/12.8/15.0亿，同比增幅分别为-5.5%/-15.0%/16.8%，EPS为0.73/0.62/0.72元，对应PE分别为19/23/20倍，维持“买入”评级，目标价17元，仍有20%上涨空间。

　　风险提示

　　新建T2成本增量超预期，突发性事件影响，非航业务增长低于预期。