贵州茅台：Q2收入超预期，维持战略首推

　　贵州茅台(600519)

　　业绩简评

　　贵州茅台公布半年报，公司实现营业收入333.97亿元，同比+38.06%;实现归母净利157.64亿元，同比+40.12%。预收款项期末余额为99.4亿元，同比-44%/环比-24.5%。

　　经营分析

　　18Q2收入超预期预，系列酒延续高亮表现：18Q2实现收入159.31亿元，同比+46.4%，超市场预期。其中，茅台酒实现收入293.83亿元，同比+35.86%，扣除年初提价及结构变化后，预计上半年报表确认发货量同比增加约7-8%，约在1.4万吨左右。今年初，茅台酒平均提价18%，同时叠加非标产品占比提升以及公司直销比例增加，我们判断今年上半年茅台酒吨价同比提升20%以上，量价齐升。系列酒实现收入39.93亿元，同比大增+56.67%，这一成绩还是建立在公司持续缩减系列酒SKU的基础上取得的。得益于今年以来系列酒超强力度的结构优化，系列酒平均吨价已来到25-30万元/吨的高位，相比17年约19万元/吨的价格大幅提升。。

　　提价带来的毛利率提升是上半年净利率提升主要推手，消费税几无影响：18H1公司净利率提升0.88ppt至50.67%，主要得益于提价带来的毛利率的提升,而期间费用率基本保持平稳。税金及附加总额为46.4亿元，同比+35.70%，其中消费税金额29.96亿元，同比+38.49%，基本与收入增长同速，消费税问题对公司业绩扰动无重大影响。

　　卖方市场格局不变，稳批价仍是艰巨任务：春节后飞天茅台批价短期下挫后持续上扬，近期已来到1700元左右的高位，因此稳批价仍是艰巨任务。公司近期下发通知，将于8月6-8日开展夏季消费者优惠活动，以1399元价格向消费者销售，投放量不低于各经销商及专卖店6月1日至8月6日实际到货量的20%，公司此举仍意在满足消费者真实需求，同时对旺季前批价进行有效平抑，也体现当下茅台酒卖方市场格局不变。

　　投资建议

　　在不考虑未来进一步提价的假设下，预计18-20年公司营业总收入为805亿元/950亿元/1094亿元，分别同比增长32%/18%/16%;归母利润分别为370亿元/448亿元/529亿元，分别同比增长37%/21%/18%，折合EPS分别为29.4元/35.6元/42.1元，目前股价对应PE为23X/19X/16X。继续维持“买入”评级。

　　风险提示

　　需求下滑：茅台酒具有一定的投资属性，若投资属性减弱将引致需求下滑;